当火箭和卫星套上AI的马甲
当地时间5月20日，美国证券交易委员会（SEC）公开了SpaceX向其递交的Form S - 1招股说明书，揭开这家全球商业航天巨头成立24年以来的财务和资产版图。SpaceX谋求在纳斯达克与纳斯达克得克萨斯交易所双重挂牌，募资目标500亿至750亿美元，对应估值高达1.75万亿至2万亿美元，若交易达成，将是全球金融史上规模最大的首次公开募股（IPO）。
招股书中，最先吸引资本市场注意力的财务细节，是合并报表中与“xAI”与“X”（前Twitter）相关业务的相关数字。2026年2月，SpaceX通过全股票免税交易，完成对xAI及X的全面收购，自身估值1万亿美元，成立仅两年的xAI作价2500亿美元。
2025财年，合并后的SpaceX总营收186.7亿美元，调整后息税前利润为65.8亿美元，但最终净亏损49.4亿美元。独立的SpaceX（航天发射加星链）在2025年凭借星链业务实现约80亿美元营业利润，而独立的xAI在2025年资本支出高达127.3亿美元，主要用于采购英伟达芯片和建设孟菲斯的COLOSSUS算力中心，其AI部门当年运营亏损63.6亿美元。
进入2026年，算力投入进一步增加。2026年一季度，AI分部的资本支出达77.23亿美元，占当季全公司的76.4%；航天发射和星链部分的资本开支仅分别为10.5亿美元和13.3亿美元。
将太空贴上人工智能的标签，是支撑1.75万亿至2万亿美元初始估值目标的关键。若单纯作为商业发射和卫星宽带公司，其估值天花板难超越传统电信或国防军工龙头；若作为AI公司，拥有“太空算力”叙事，资产估值体系将改变。招股书显示，若SpaceX获100%市场份额，年收入最多达28.5万亿美元，其中太空发射占3700亿美元，星链全球通信收入规模为1.6万亿美元，AI市场占26.5万亿美元，又有22.7万亿美元收入属“企业级AI应用”，但招股书也提示该预测有很大不确定性。
星链的现金流与天花板
星链业务是SpaceX当下唯一具备大规模现金流造血能力的业务支柱。截至2026年3月底，约9600颗星链卫星在550公里高度的近地轨道运行，占全球可机动在轨卫星总数约75%，为164个国家和地区的1030万订阅用户提供宽带服务。
2025年，星链业务营收113.9亿美元，同比增长近50%，运营利润高达44.2亿美元，调整后息税前利润率攀升至63%。其高利润率得益于航天发射的超低成本优势，以及自主设计的射频芯片与相控阵天线迭代，使星链用户终端制造成本“缩减了约59%”，目前每周出货20万台。
但星链业务扩张面临物理与市场空间双重天花板。用户数三年内翻近4.5倍，月均用户收入却从99美元下滑至66美元，三年降幅达33%，这是SpaceX以价换量的战略选择，也暴露了频谱与区域容量瓶颈问题。卫星互联网无法替代地面光纤与5G，只能作覆盖不足区域的补充，跨越1000万用户里程碑后，全球获客增速已放缓。
更严峻的是，星链盈利要维持自身运转，还要承担研发“星舰”及支持AI投入的重任。2025年，航天发射业务执行上百次高密度发射，营收40.9亿美元，运营亏损6.57亿美元，主因30亿美元研发预算用于重型星舰研发与试飞。若星舰商业化进度不及预期，太空算力中心和星链下一代V3完全体巨型卫星部署都将受影响。
太空数据中心的“物理悖论”
招股书中最引人瞩目的商业构想是“轨道太空数据中心”。SpaceX设想垂直一体化产业链：航天发射业务提供低成本重型运载工具送服务器硬件入轨道；星链业务提供高速激光星间通信解决空地数据传输问题；xAI在轨道服务器运行大模型，出售太空算力。公司计划最早于2028年启动，远景是每年向太空部署100吉瓦的在轨算力设施。
这一设想规避了地面土地审批、电力能耗及数据主权争议，但面临工程物理与航天热力学挑战。低轨空间散热是难题，真空环境缺乏传热和对流条件，只能靠低效率热辐射。以万卡级、功耗10兆瓦至20兆瓦的在轨AI数据中心为例，所需辐射散热板面积达数万乃至数十万平方米，增加卫星姿态控制与轨道维持难度，放大遭遇微陨石和太空垃圾撞击概率，保证半导体器件温度恒定也是难题。
可预见时间内，太空AI构想运营成本远超地面数据中心。招股书也坦言，公司及外部第三方从未尝试、验证或运营过天基太阳能算力架构。不过，2026年5月，xAI与Anthropic达成算力租约，2026 - 2029年间，Anthropic每月向xAI支付12.5亿美元，租赁孟菲斯COLOSSUS中心约300兆瓦算力资源，合同潜在总价值450亿美元，但合同有宽松免责条款，市场对其可持续性谨慎。
几乎无制衡的“马斯克帝国”
对于投资者，招股书中最具争议的是双层股权治理架构与关联交易规模。SpaceX计划IPO后实行AB股结构，A类普通股每股1票投票权，B类普通股每股10票投票权，马斯克及少数高管持有B类股，发行完成后马斯克将掌握约85.1%投票权，公司被纳斯达克归类为“受控公司”，豁免多项公司治理强制要求。
这意味着公众股东买下多数A类股权，也无权撤换董事会成员和罢免马斯克，外部资本在公司重大决策等事务上几乎无制衡手段。公司还设置股东派生诉讼3%持股门槛和强制仲裁条款，股东起诉管理层条件严苛。
招股书披露马斯克薪酬安排，基本工资54080美元/年且自2019年未调整，无年度现金奖金和常规股权激励。2026年新授予两类B类限制性股票：10亿股SpaceX CEO奖，分15个批次，每批次对应5000亿美元市值增长，最高等级薪酬对应市值超7.5万亿美元，需公司在火星建成永久殖民基地；3.021亿股AI CEO奖，分12个批次，每批次对应5000亿美元市值增长，最高等级薪酬对应市值超6.565万亿美元，需建成100太瓦的轨道AI算力集群。两类奖励需持续任职，市值和里程碑事件双重条件缺一不可，目前尚未确认薪酬费用。
SpaceX与马斯克控制的其他实体存在关联交易。2026年一季度，特斯拉向SpaceX直接投资20亿美元，资金转换为SpaceX股份；特斯拉与SpaceX联合开发“Terafab”半导体晶圆厂，英特尔于2026年4月加入该项目。2025年，SpaceX还向特斯拉采购价值5.06亿美元的Megapack储能电池和1.31亿美元的Cybertruck工作车辆。
万亿估值大辩论
针对1.75万亿至2万亿美元的估值是否合理，二级市场形成两派立场。以2025年合并营收186.7亿美元计算，SpaceX的1.75万亿美元估值对应约93倍市销率，而苹果、亚马逊等成熟科技巨头历史市销率通常在3倍至4倍之间。即便按最乐观的2026年营收规模预测，远期市销率仍高达58倍至65倍。
纽约大学斯特恩商学院教授达摩达兰称，其估值基准情景为1.22万亿美元，比私募市场定价低约10%，比市场预期的IPO定价低三分之一。
乐观派认为，SpaceX是全球唯一将硬科技与前沿AI算力深度绑定的平台，航天发射成本下降使其在低轨轨道资源和星座布设上领先；太空算力设施被视为未来AI训练与全球分发网络的终极载体；星链高息税前利润率证明自我造血能力，能为星舰研发和AI算力基建提供资金；Anthropic的算力租约为AI分部提供现金流锚点。
悲观派质疑估值锚点脆弱性。合并报表近50亿美元净亏损表明，马斯克将xAI算力开支和商业化滞后压力转嫁到SpaceX账面上。“太空数据中心”面临热辐射散热挑战，难短期内替代地面数据中心。SpaceX集团28.5万亿美元市场容量预估中，22.7万亿美元来自企业级AI应用，预测方法过于乐观。双重股权结构与关联交易削弱公众投资者制衡和质询权利。一旦星链用户增速放缓或星舰项目延误，当前估值将面临重估压力。
马斯克称：“你希望每天早晨醒来时都觉得未来会很美好，这就是成为太空文明的意义。它关乎对未来的信念，关乎相信未来会比过去更好。我想不出有什么比飞出地球、置身于星辰之中更令人激动的事了。”1.75万亿到2万亿美元的估值在传统财务模型中支撑不足，但如果投资者相信人类进入太空时代，这张门票价格也许不算贵。不过，SpaceX上市后，这张门票将接受现实检验。
